Investir no mercado europeu e no mercado português

Até aqui, os meus artigos foram-se focando claramente no mercado norte-americano. Existem diversas razões para isto: é o mercado com maior liquidez, maior diversidade de empresas e setores, as empresas mais representativas do S&P500/NASDAQ são gigantes internacionais (Amazon, Microsoft, JP Morgan, etc.) e, mais recentemente, tornou-se o mercado preferencial para empresas europeias e chinesas procurarem capital. Spotify (Suécia), Farfetch (Reino-Unido) e NIO (China) são alguns destes exemplos.

Aliadas estas características ao facto de os americanos terem algumas vantagens fiscais não-existentes na Europa e de, tipicamente, terem de investir obrigatoriamente para assegurar uma pensão ou fundos para a universidade, fica bem explícito o porquê de a maior parte da literatura se focar quase exlusivamente nesse mercado.

No entanto, uma das recomendações principais que se costuma ler é que, para além da diversificação por empresas e setores, exista também alguma diversificação geográfica. Para os americanos, isto significa tipicamente uma alocação de 10% a 30% dos seus fundos em ações para mercados internacionais, como o Europeu ou o Japonês. Uma vez que o mercado Europeu será, no nosso caso, o mercado nacional, como deveremos proceder?

Mercado Europeu – mais dividendos, menos apreciação de capital

Ao contrário do que acontece nos Estados Unidos, na Europa não existe uma bolsa única onde se concentrem as diferentes empresas nacionais. Em vez disso, cada país tem a sua bolsa. Como seria de esperar, as economias europeias mais fortes, dentro ou fora da zona Euro, são aquelas que apresentam maior liquidez e onde estão cotadas as empresas mais conhecidas do continente. Dentro de cada bolsa nacional, existem ainda alguns índices, tipicamente agregando empresas pela sua capitalização bolsista (valor de mercado total).

O FTSE (Footsie) 100 é o maior índice bolsista na Europa, e é constituído pelas 100 maiores empresas britânicas (BP, GlaxoSmithKline, HSBC, etc). Seguem-se os mercados suiço (SMI 20), alemão (DAX 30) e francês (CAC 40). Os restantes mercados europeus são bastante mais pequenos e, portanto, menos apelativos a investidores internacionais, o que resulta em menor liquidez na transação de ações. Não é incomum, no entanto, que empresas de diferentes países tenham dupla listagem noutras bolsas – por cá, temos o exemplo da Merlin Properties, que sendo espanhola, foi recentemente listada também na bolsa portuguesa.

Distribuição das maiores empresas europeias por país e indústria (fonte: STOXX)

Para atenuar o efeito desta dispersão, algumas corretoras foram criando índices bolsistas para agregar as maiores empresas europeias num só cabaz. Desta forma, fica mais fácil analisar a performance de um conjunto de empresas representativas de todo o continente. Temos o exemplo do MSCI Europe Index, que cobre 83% de toda a capitalização bolsista europeia, mas também o STOXX 600 (maiores 600 empresas europeias, representadas aqui) e o EURO STOXX 50 (maiores 50 empresas da zona Euro).

O mercado Europeu apresenta características importantes que o diferenciam do seu par americano. Enquanto o S&P é constituído em boa parte por empresas tecnológicas e financeiras, na Europa as grandes empresas são tipicamente farmacêuticas e industriais. Isto leva a uma diferença fundamental entre os dois mercados – por um lado, o americano é mais marcado pela inovação e pelo aparecimento de grandes empresas com novos modelos de negócio com crescimento exponencial (Amazon e Uber) e, por outro lado, o europeu mais marcado pela estabilidade e previsibilidade dos modelos de negócio (Nestlé, Unilever, Daimler…).

Apreciação de capital no STOXX 600 (azul) vs S&P 500 (vermelho) entre Jul 2008 e Ago 2020

É sem surpresa então, que a última década tenha sido marcada por uma performance menos positiva do mercado europeu, quando comparado com o congénere americano. A tecnologia foi o driver principal dos mercados na última década, e ameaça sê-lo nos anos futuros. Amazon, Apple, Microsoft, Facebook, Google, Netflix e Tesla têm crescido de forma brutal, em termos de apreciação de capital, e isso reflecte-se no forte crescimento do índice americano representado em cima (linha vermelha).

No entanto, considerando a rentabilidade total de ambos os mercados, a diferença de performance é fortemente atenuada pela distribuição de dividendos. As empresas que mais crescem nos EUA são também aquelas que retêm capital para reinvestir em R&D e na sua expansão internacional. Por outro lado, dada a maturidade e estabilidade das empresas europeias, estas estão em posição de recompensar melhor os seus acionistas, através da distribuição de dividendos. Enquanto o S&P 500 tem uma dividend yield (dividendos / preço de mercado) de cerca de 1%, os dividendos no STOXX 600 valem entre 2.5% e 4.5% do capital. Assumindo que o investidor reinveste os seus dividendos no reforço da sua posição no índice Europeu, a diferença seria significativamente inferior à verificada. Nas últimas décadas, houve períodos relativamente alargados em que um mau momento da economia americana levou a uma performance bastante superior das empresas europeias.

Mercado Português – Contexto e proposta de um fundo

Como é que o índice bolsista português, o PSI (Portuguese Stock Index), se enquadra no contexto europeu? Tal como na economia, o mercado português é relativamente pequeno e, portanto, pouco atrativo a investidores internacionais (salvo algumas exceções). Historicamente, o mercado teve períodos de crescimento com grande folgor, como no início dos anos 2000, quando algumas empresas anteriormente privatizadas foram lançadas em bola, e até 2008 com a derrocada financeiras nos EUA e consequente intervenção da Troika.

Olhando então para a performance dos últimos 20 anos, a situação não é famosa. O mercado praticamente estagnou em termos de apreciação de capital, e muito se deve à gestão horrorosa e consequente queda de algumas boas empresas que davam alguma dimensão internacional – queda de instituições bancárias (falência do BES e Banif, derrocada do BCP), desvalorização de empresas de construção (Mota-Engil e Teixeira Duarte estavam altamente alavancadas e concentradas em Angola e Venezuela) e saídas da bolsa (Cimpor foi adquirida por uma empresa privada, o BPI pelos espanhóis e a Portugal Telecom reduzida a cinzas e substituída pela participada OI, resultante dos seus ativos no Brasil).

Performance do PSI 20 ao longo dos últimos 20 anos

No entanto, nem tudo é mau no PSI. Temos também enormes casos de sucesso, como a Corticeira Amorim que desde a intervenção da Troika apreciou 810%!!! (contrastando com os ainda assim, excelentes 154% do S&P 500), ou a EDP Renováveis, que no mesmo período valorizou cerca de 230%, e até o gigante do retalho, a Jerónimo Martins, que valorizou o triplo face ao mercado norte-americano desde que foi lançada em bolsa, não deixando também de distribuir dividendos. Aliado a estas, temos também o facto de empresas extremamente sólidas como a GALP, SONAE ou NOS remunerarem os seus acionistas de forma bastante satisfatória, cujos dividendos andarem à volta dos 4% a 7% nos últimos anos.

Infelizmente, dada a reduzida dimensão do mercado português e o consequente pouco interesse de investidores internacionais (com exceção aos pesos pesados como EDP ou Galp), a maioria das grandes empresas nacionais permance em mãos privadas. Assim, não só temos um índice principal extremamente reduzido (o PSI 20 deveria englobar as 20 maiores empresas portuguesas, mas só tem 18), como as restantes empresas fora do índice praticamente não são transacionadas na maior parte do tempo (Martifer, Estoril-Sol, Toyota Caetano, etc.).

Importância de diversificar entre cotadas nacionais e internacionais

Apresentado o contexto, a conclusão a que é possível chegar é que a alocação entre o mercado americano e o mercado nacional (seja português ou europeu) depende do horizonte temporal de investimento e da preferência do investidor. Ao investir mais no S&P500, estará historicamente a colocar mais peso na apreciação de capital. Por outro lado, ao investir na Europa, está tipicamente a sacrificar boa parte da apreciação de capital a prazo por maiores dividendos de forma regular. A minha sugestão vai para a colocação de maior peso no mercado americano para os investidores com um horizonte temporal mais largo (como eu, que estou na casa dos 20’s e invisto para a reforma), e que aloquem mais capital na Europa à medida que o horizonte temporal se torne mais curto e a necessidade de receber dividendos do investimento seja maior.

Quanto ao investimento em Portugal, nunca será boa ideia investir passivamente num fundo que replique a performance do PSI 20, dada a desvalorização histórica que tem vindo a registar (ainda que atenuada pela geralmente generosa distribuição de dividendos). No entanto, investir em cotadas portuguesas individualmente pode não ser má ideia de todo…

Alocação de fundos no PSI 20

Enquanto investidores portugueses, nós temos uma vantagem fundamental para fazer um bom negócio no PSI 20, que não existe noutros mercados. Dado Portugal ser um mercado periférico e as empresas terem uma capitalização bolsista geralmente reduzida, os grandes investidores institucionais não estão tão atentos à performance das empresas nacionais e, também, a cobertura das empresas por parte dos bancos de investimento (que analisam as empresas e sugerem a compra ou venda com base na cotação vs valor real) é bastante reduzida. Isto leva a pressão na procura por títulos portugueses muito inferior à que existe nos mercados principais, como o norte-americano e o britânico.

O CAPE nos vários mercados mundiais – este é um indicador que de uma forma geral mede o quão caro está um mercado ao comparar os preços dos titulos e os respetivos ganhos financeiros das empresas (mais medidas de valorização dos mercados aqui)

De uma forma ultra-simplificada, significa isto que 1 euro de lucros de uma empresa portuguesa sai tipicamente mais barato que comprar um valor equivalente nos EUA ou no RU – por outras palavras, as empresas portuguesas são vendidas proporcionalmente com desconto face às congéneres americanas e britânicas. Esta tendência verifica-se com maior ou menor grau nos mercados europeu e em mercados emergentes (a Rússia é um caso especial, dada a má reputação dos seus políticos). Com a forte concentração de capital nos EUA, o mercado americano tem valorizado imenso na última década. Isto poderá levar a que, em alguns casos, valorizações cada vez mais optimistas e difíceis de justificar a prazo possam, na opinião de alguns, levar à criação de uma bolha com consequências importantes a longo-prazo (como aquela que mencionei neste artigo, em que os EUA levaram anos a recuperar da bolha dot-com).

Para concluir, na última semana tenho aproveitado para ler e ouvir os ensinamentos do lendário investidor Peter Lynch, que ficou conhecido por incentivar os investidores amadores a comprar aquilo que conhecem e onde têm uma vantagem comparativa face aos investidores institucionais como ele, que têm de acompanhar centenas de empresas em simultâneo e que, portanto, são mais lentos a reagir a alterações fundamentais nas perspetivas futuras das empresas.

Inspirado por esta ideia e tendo necessidade de diversificar um pouco a minha carteira de investimentos, decidi começar a alocar parte do meu capital ao mercado português. Como estarei a investir em empresas individuais, este será um processo mais demorado, em que terei de ler mais sobre cada uma das empresas, fazer uma avaliação financeira e acompanhar de perto a evolução das respetivas cotações. Julgo que este processo poderá ser interessante de acompanhar para quem começa a dar os primeiros passos nesta área e, como tal, vou deixando aqui no blog atualizações regulares acerca da evolução desta carteira/fundos. Chamar-lhe-ei ERPT, para simplificar!