Gamestop: The Big Short-Squeeze (ou David contra Golias)

No momento em que escrevo, decorre um dos eventos mais fantásticos dos últimos 20 anos nos mercados financeiros. A Gamestop, cadeia de retalho especializada na venda de videojogos, serve de palco para uma intensa e prolongada luta entre pequenos investidores e hedge funds.

Com a crescente cobertura mediática deste verdadeiro confronto entre David e Golias, aproveito este artigo para tentar dar uma breve e simples explicação do que levou esta ação a disparar cerca de 7 740% nos últimos 12 meses, e 740% só nos últimos 5 dias.


A tese de investimento


A Gamestop é uma cadeia americana (com lojas em todo o mundo) de venda e revenda de videojogos. Extremamente popular no anos 2000, esta empresa tem sofrido do mesmo mal que muitos outros pares do retalho – o crescimento da Amazon e a massificação do e-commerce tem levado a que as pessoas passem a comprar preferencialmente online, e deixem de frequentar lojas físicas. Sofrem ainda da agravante de os jogos poderem também ser descarregados diretamente para o computador ou consola, o que leva a que as vendas digitais crescem em detrimento dos discos físicos.

Desta forma, a percepção que tem vingado da Gamestop é de que se trata de uma espécie de Blockbuster dos videojogos – um modelo de negócio secular e sem futuro, com as faturação numa queda cosntante até à inevitável falência. No entando, alguns investidores tinham uma perspetiva ligeiramente mais positiva da empresa – com o lançamento da nova PS5 e Xbox, a Gamestop teria ainda uma última oportunidade de ganhar algum dinheiro e distribuir aos seus acionistas, antes de terminar as suas operações.


Cotação das ações da Gamestop (GME) entre 2015 e início de 2020

Entre esses investidores mais otimistas em relação ao futuro da empresa, estava o Michael Burry, celebrizado no filme The Big Short onde foi interpretado pelo Christian Bale. Não acreditando que a empresa tivesse um futuro risonho pela frente, o Michael Burry acreditava que o negócio era tão pouco atraente que os investidores nem se davam ao trabalho de analisar o valor da empresa e comparar com o seu valor de mercado. Apesar de ainda faturar algo como 8 mil milhões de dólares anuais, o mercado avaliava a empresa em cerca de 240 milhões de dólares (ou 1/6 de uma Corticeira Amorim), 3% das suas receitas.

Ora, quem olhasse para a cotação de mercado naquela altura, iria certamente acreditar que a empresa estaria a muito pouco tempo de fechar portas de vez. No entanto, o Michael Burry percebeu que se tratava daquilo a que se chama uma cigar butt – uma empresa já longe do auge, mas ainda capaz de dar uma última baforada antes de acabar. Ou seja, estas cigar butts são tipicamente empresas tão subavaliadas pelo mercado, que a empresa como um todo tem um valor patrimonial inferior ao seu ativo (lojas físicas, inventário, armazéns, etc.).


Short-selling

O que acontece tipicamente no caso destas empresas, que caminham a passos largos para a falência, é que se tornam um alvo apetecível de short-sellers. Estes são investidores que, confiando na queda da cotação de mercado da empresa, tentam lucrar com uma descida de preço. A dinâmica é muito simples de compreender.

Quando um investidor compra uma ação, este assume uma posição long e está, de certa forma, a apostar numa subida do preço. Ou seja, se a ação subir, ele fica a ganhar e, se descer, fica a perder. A posição inversa é então adotar uma posição short (ou venda a descoberto). Neste caso, o investidor beneficia se o preço da ação cair, e perde se o preço da ação subir. O short-selling funciona da seguinte forma: um investidor “pede emprestada” uma quantidade de ações da empresa à sua corretora, e vende essa posição no mercado, com a garantia de as recomprar posteriormente e devolver ao seu dono (pagando juros na duração desse empréstimo).

Ou seja, um investidor poderia pedir uma posição de 10 000 ações da Gamestop a 4$ e vendê-las no mercado por esse preço, pondo ao bolso 40 000$. Se o preço caísse de 4$ para 3$, ele poderia cobrir a sua posição ao comprar de volta as ações por 30 000$ e devolvê-las ao respetivo dono – o lucro seria então de 10 000$, deduzido do juro pago. Ora, havendo uma quantidade significativa de short-sellers interessados numa empresa como a Gamestop, isso leva a que cada vez mais ações sejam vendidas no mercado, colocando pressão no preço devido à dinâmica da oferta e procura. E é essa dinâmica de mercado que faz com que empresas desfavorecidas pelo mercado como a Gamestop acabem à venda a um preço muito abaixo daquilo que seria esperado.


Wall Street Bets

Este tipo de oportunidades não surge todos os dias, e foi uma questão de tempo até alguém tropeçar neste cenário e perceber o real potencial que estava aqui por realizar. Ora, não só a empresa estava cotada no mercado a um preço ridiculamente baixo, como no final de 2019 já se preparava o novo ciclo de consolas, com o lançamento da Playstation 5 e Xbox. Se a empresa estava barata, mais barata ficaria com o aumento da faturação que se adivinhava e que levaria, consequentemente, a um aumento do preço das ações. Quem comprasse naquele momento e aguardasse alguns meses, poderia tirar dali um lucro bem simpático, desde que acreditasse que as vendas físicas não se reduziriam a um valor residual do bolo total.


Wall Street Bets YOLO de 50k que se converteu em 22M (u/deepfuckingvalue)

Na maior comunidade da internet, o Reddit, existem diferentes sub-comunidades temáticas, entre as quais o Wall Street Bets. Esta comunidade dedica-se à discussão de ideias de investimento, digamos… arriscadas (para ser simpático), e fora da caixa. Sendo bastante informal, é um bom sítio para encontrar memes, screenshots de ganhos e perdas na casa das centenas de milhares (ou até milhões), e previsões recambolescas. Dentro deste último grupo, houve um utilizador que se destacou. Otimista em relação ao futuro da GameStop, partilhou um screenshot de várias transações de opções de compra, no valor total de 50 mil dólares.

Uma opção de compra (call) é, de uma forma algo simplista, um contrato entre um investidor e a sua corretora/banco, em que o primeiro paga um valor pela possibilidade de comprar uma quantidade pré-definida a um preço pré-acordado no espaço de alguns dias, semanas ou até meses.



Por exemplo: imaginemos que as ações de uma empresa estão cotadas a 10$ no mercado – se eu, enquanto investidor, estiver confiante que no próximo mês as ações vão subir substancialmente, posso acordar com a minha corretora um contrato de opção em que, no espaço de 30 dias, poderei exercer essa opção em qualquer altura e comprar 10 000 ações a um preço de 7$. Por esse contrato, imaginemos, pagaria 100$. Se nesses 30 dias a cotação da ação não ultrapassar os 7$, não existe motivo para exercer a opção de compra – os 100$ de investimento inicial são perdidos. No entanto, se o preço duplicar de 5$ para 10$, poderia exercer essa opção de compra e adquirir as 10 000 ações a 7$ e vendê-las instantaneamente no mercado pelos 10 000$, lucrando 30 000$ menos os 100$ de investimento inicial. As opções permitem então assumir uma grande posição no mercado com um investimento inicial muito reduzido.

A possibilidade de transacionar grandes valores com investimentos iniciais reduzidos permite a um pequeno investidor, com algumas dezenas de milhares de dólares ganhar mas grande apetite por risco, ganhar potencialmente milhões! E é isso que se passa nessa sub-comunidade do Reddit – muitos pequenos investidores capazes de movimentar grandes volumes no mercado.


Catalisadores e mudança de planos

A tese de investimento inicial verificou-se e, apesar do impacto do Covid e respetivo fecho temporário das lojas, a Gamestop beneficiou da venda das novas consolas e jogos. As vendas online da empresa até chegaram a crescer 600% face ao ano anterior. Estes bons resultados financeiros levaram então à natural valorização da sua cotação de mercado. Por seu lado, os short-sellers optaram por não cobrir as suas posições (com as ações a subir, estavam a perder dinheiro) e, em vez disso, optaram por aumentar ainda mais as suas vendas a descoberto, confiantes de que este aumento das vendas seria breve e rapidamente a empresa voltaria à sua irrelevância.



Isto levou a uma situação curiosa. Por um lado, este pico de vendas nas consolas e jogos levou ao interesse de pequenos investidores, que viram aqui uma empresa claramente subavaliada pelo mercado. Por outro lado, com o aumento da cotação da ação, os short-sellers viram aqui uma oportunidade de entrar na sua posição numa cotação mais alta e, por conseguinte, com maior potencial de queda (eventualmente, até aos 0$). Quanto mais os short-sellers insistiam na venda de ações a descoberto, maior a descida do preço das ações e, portanto, mais atrativas ficavam as ações aos olhos dos pequenos investidores, nomeadamente dos utilizadores da comunidade Wall Street Bets, com maior apetite por risco. Cada descida no preço era então compensada imediatamente por uma série de ordens de compra, que voltavam a colocar as ações na mó de cima.

Estes short-sellers são compostos, na sua maioria, por hedge funds. Aproveitando a pouca sofisticação do pequeno investidor comum, viram aqui uma oportunidade de ouro para serem gananciosos, e tentar aproveitar ao máximo esta aparente galinha dos ovos de ouro. O short-selling deu lugar ao naked short-selling – esta é uma forma de vender ações a descoberto numa quantidade superior àquelas que estão disponíveis para “emprestar”. Isto significa que passam a circular no mercado mais ações do que aquelas que existem na realidade. Sim, isto é legal!! No caso da Gamestop, a confiança na descida de preço era tal, que o número de ações vendidas a descoberto foi subindo até atingir os 140% das ações totais em circulação!

Isto levou ao desenvolvimento de uma tempestade perfeita. Por um lado, um grupo de investidores com uma vontade voraz de comprar ações da empresa. Por outro lado, um conjunto de fundos ansiosos por saturar o mercado com ações baratas e guiar o preço para os 0$. O que eles não contavam é com o que se sucedeu a seguir: Ryan Cohen, bilionário fundador da chewy.com, gigante da e-commerce de artigos para animais, comprou uma posição de 13% da Gamestop e manifestou a intenção de adquirir uma posição maior e tomar controlo da empresa. O objetivo? Tornar-se CEO e reformular o negócio da Gamestop, vendendo a maioria das lojas físicas e aproveitando as receitas geradas para investir na componente de e-commerce da empresa.


Short-squeeze à vista

No espaço de alguns meses, as ações da Gamestop saltaram dos 4$ para cerca dos 20$, e a perspetiva da evolução futura do negócio da Gamestop mudou fundamentalmente. De uma semana para a outra, aquilo que era uma cadeia de retalho numa morte gradual mas certa, era agora um esboço de um gigante na área do gamming, com potencial para competir taco a taco com a Amazon nas vendas de consolas e jogos no online, e capaz de alavancar a localização das suas melhores lojas físicas para criar espaços inovadores e capazes de receber os maiores eventos internacionais de e-sports.

Esta mudança de sentimento tornou-se bastante palpável entre os pequenos investidores. Não só a empresa tinha agora um futuro risonho, como uma boa parte das ações em circulação estava agora nas mãos de novos investidores, que não tinham qualquer intenção de se desfazerem delas. Ora, rapidamente se percebeu que os short-sellers iriam ter de cobrir as suas posições de forma a travar as suas perdas. Se estes pequenos investidores fossem capazes de comprar ações e opções de compra (calls) e aguentassem a sua posição, isto levaria a que o preço das ações continuasse a subir, obrigando os short-sellers a eventualmente serem obrigados a cobrir as suas posições a preços cada vez mais altos, colocando pressão na procura e guiando os preços das ações para valores ainda altos, criando assim um ciclo (potencialmente) infinito e respetivo crescimento exponencial da cotação.



O que se seguiu, foi uma luta intensa entre pequenos investidores e hedge funds como a Melvin Capital, altamente expostos à pressão colocada em cima do preço das ações da Gamestop. Em vez de se darem por derrotados e assumirem as perdas, continuaram a aumentar ainda mais a sua exposição e a procurar saturar o mercado com mais ações vendidas a descoberto, contando que descidas repentinas na cotação iria assustar estes pequenos investidores na Wall Street Bets e que um pânico generalizado os faria vender a qualquer preço. Ao invés disso, estes investidores continuaram a comprar, agravando os prejuízos dos short-sellers de dia para dia (relembro que não só ficavam a perder com a subida das cotações, como tinham ainda de pagar juros para manter a sua posição).

A expetativa destes pequenos investidores era que, comprando ações a qualquer preço e não as vendendo, que a subida de cotações iria deixar os short-sellers sem alternativa que não ter de comprar no mercado a qualquer preço de forma a cobrir as suas posições. Este “qualquer preço” é, de facto, a qualquer preço – desde o início deste processo que centenas de utilizadores no Reddit que compravam a 30$, 40$, 50$, etc., manifestavam a sua intenção de apenas vender por 1000$ ou mais! Esta luta David contra Golias teve o condão de não só animar as hostes e levar a que mais pessoas comprassem a preços cada vez mais altos, como chamou a atenção dos media e de bilionários famosos como Chamath Paliapithaya e Elon Musk, trazendo ainda mais curiosos a querer fazer parte (FOMO, ou Fear Of Missing Out).



A este fenómeno, em que short-sellers têm de cobrir as suas posições a qualquer preço, levando a subidas verticais na cotação das ações, denomina-se por short-squeeze. Para cobrir as suas posições, os short-sellers são obrigados a comprar a mesma quantidade de ações que aquelas que venderam a descoberto, e são obrigados a aumentar o preço de compra até essa quantidade ser satisfeita. Neste caso, se um grande número de investidores definir um valor de venda demasiado alto, estes fundos não têm opção que não comprar a qualquer preço. Naturalmente, alguns deles não terão capacidade de comprar por 1000$/ação quando venderam a 4$/ação – neste caso, cabe à corretora e ao banco que financiou a venda a descoberto que assuma a responsabilidade de cobrir essa posição.


Short-squeeze “infinito” ou quando a Volkswagen se tornou a empresa mais valiosa do mundo por um dia

E é aqui que reside o grande ponto de interrogação relativamente a este evento. Muitos hedge funds operam com grandes níveis de alavancagem financeira, muitas vezes na ordem das centenas de milhares de milhões de dólares. Em caso de falência destes fundos, o ônus da posição passa a ser responsabilidade dos bancos que, como vimos em 2007, podem também eles cair e levar ao colapso dos mercados.

É uma incógnita até onde pode chegar o preço das ações. No último grande short-squeeze, coube à Porsche a “bondade” de vender parte da sua posição de 70% na Volkswagen, de forma a evitar o descalabro que se adivinhava (é uma história engraçada, que até levou a Volkswagen a tornar-se a empresa mais valiosa do mundo por um dia, ler aqui). Desta vez, a comunidade de pequenos investidores permanece irredutível (já se fala em payback pela crise causada em 2007…), e os ganhos exponenciais registados continuam a abrir o apetite de cada mais investidores que vêm aqui uma oportunidade de tirar ganhos rápidos e, por conseguinte, vão comprando a qualquer preço. No entanto, como em qualquer bolha, quem compra perto do topo… paga a fatura!